9月13日，第二届长三角金融科技高层对话暨新华网思客陆家嘴峰会在上海举办。在峰会上，复旦大学经济学院院长、复旦大学中国经济研究中心主任张军做了主旨演讲，分析了信贷密度快速上升可能导致的金融系统风险，提出稳定名义GDP的增长、避免进一步下降的趋势才是解决金融问题核心所在。

图为复旦大学经济学院院长、复旦大学中国经济研究中心主任张军在圆桌论坛上发言。查伟诚 摄

　　以下整理自张军现场演讲实录：

　　当下金融系统问题越来越复杂，成本居高不下，然而对经济的发展却意义不大，这些都与“信贷密度快速上升”有关。什么是信贷密度？广义存款相对GDP的比重，也可以看成是单位GDP所对应的信贷，我们称之为“信贷密度”。“信贷密度”在2008年之后有一个明显上升，然后进入了一个上升通道。为什么信贷密度持续上升？这个需要做一些解释。

　　08年之前我们的信贷增长速度都是在17%、18%，但是信贷密度反而是下降的，为什么？因为我们的名义GDP增长率超过了20%，就是比信贷增长还快，所以信贷密度比例不会上升。相反，现在我们信贷密度快速上升，很显然的一个原因就是我们的名义GDP增长率下降太多。现在名义GDP增长率只有11%、12%。

　　所以，中国现在最大的变化不是信贷密度的变化，反而是我们的名义GDP下降幅度过大，而且持续回落速度非常快。实际上，“信贷密度”上升不仅是中国的问题，全球都存在这样的问题。

　　信贷密度快速上升的第一个经济学解释，就是金融过度发展的问题。什么叫过度金融化？就是一个单位GDP或者是一个单位的产出所需要的金融服务，随着时间的推移，金融机构或者整个金融系统会以越来越复杂的方式来提供。而这种越来越复杂的方式就意味着越来越高的成本。

　　实际上，现在金融市场、金融系统的发展会越来越复杂，它满足同样一个单位的GDP服务，实际的供给是越来越复杂的。所以金融创新、衍生品这些东西也会随之越来越复杂，这是一个Baumol（鲍莫尔）的“成本病”，这些成本不仅降不下来，而且对经济发展没有意义。从这个意义上来讲，如果说Fintech（金融科技）可以进一步发展，它最重要的一个功能就是解决或部分解决这个“成本病”，把居高不下，持续增长的成本降下来。

　　如果Fintech可以把Baumol“成本病”降下来，金融就会离大家更近。如果金融离大家更近，金融就不再代表高成本，而是可以创造更多的生产力，经济就可以有很好的发展。从这个角度来说，信贷密度上升趋势也会得到缓解。因为信贷密度上升带来的后果就是系统性风险不断加大，到最后就会产生像2008年这样的全球性金融危机。

　　信贷密度快速上升的第二个经济学解释，就是普通资本品价格相对资产价格的下降趋势。大多数的资本品，投资所需要的中间品会变得相对便宜，但是有一些东西是不会便宜的，比如说土地不会便宜，有一些资产也不会便宜。所以生产率的提高，随着时间的推移会让绝大多数的投资品相对价格变得便宜，而让少数投资品的价格变得相对贵。还有一个非常重要的趋势，信贷总是追逐那些价格不怎么下降的投资品。

　　信贷密度快速上升的第三个经济学解释，就是信贷过多被用于购置现存资产，而不是支持新创企业和帮助现有企业提高生产率。大量的信贷被投放到和生产率改善没有关系的用途上，比如说购买土地、房屋，资产交易会变得非常频繁。

　　有人举过一个石油期货的交易例子，十年前，全球的石油产量和石油期货交易值对照，后者只有前者的70%。也就是说全球石油期货交易，价值量只有当年石油产量的70%，十年之后，后者是前者的70倍。也就是说大量的信贷用在了跟实体生产率改进没有关系的地方，它会导致信贷不断增加。但是我们的GDP并没有增加，或者说GDP没有相应增加。这也是我们目前关心的脱实向虚这个问题背后很重要的原因。

　　谈论技术的发展对金融的影响，以及金融如何与技术相结合，其核心的问题是如何来化解传统金融在发展过程当中所产生的“成本病”。信贷过多的投放于和提高实体企业生产率无关的领域，相对大多数投资品价格下降的趋势，这些资产价格反而上升的现状会影响整个系统的金融风险，这才是核心。

　　08年之前，即便我们信贷增长速度有17%、18%，但是我们的名义GDP增长率更高，所以我们的信贷密度依然是下降的。从这个意义来讲，金融需要把注意力真正放到如何改善经济增长的环境，怎样让名义GDP增长能够有所稳定，避免进一步下降的趋势。

图为圆桌论坛现场，主题为“金融科技的创新、变革与未来”。新华网 查伟诚 摄

　　最后回到政策层面，我们现有的政策需要呵护名义GDP改善的势头，因为从去年9、10月份之后，我们整个经济需求状况在改善，上游的价格也有所改善，对于这些我们需要有清醒的认识，因为这对我们总体上改善名义GDP的增长是有帮助的。

　　如果不关注名义GDP的作用，我们五十几个月PPI（生产价格指数）负增长，包括PMI（采购经理指数）不振，整个名义GDP下降的趋势就会持续。因此，我们需要权衡长期和短期的关系，对短期的增长要有一定的呵护。（编辑：黄晔璇）